Mô hình Fed nổi lên vào đầu thế kỷ 21 như một phương pháp định giá cổ phiếu được sử dụng bởi các bậc thầy của Phố Wall và báo chí tài chính. Mô hình Fed so sánh lợi suất cổ phiếu với lợi suất trái phiếu. Những người đề xuất hầu như luôn trích dẫn ba thuộc tính sau đây là lý do cho sự phổ biến của nó:
- Nó rất đơn giản. Nó được hỗ trợ bởi bằng chứng thực nghiệm. Nó được hỗ trợ bởi lý thuyết tài chính.
Bài viết này xem xét các khái niệm cơ bản đằng sau mô hình Fed: Cách thức hoạt động và cách thức phát triển, và bài viết cũng sẽ phác thảo những thách thức đối với sự thành công và sự vững chắc về mặt lý thuyết của nó.
Mô hình Fed là gì?
Mô hình Fed là một phương pháp định giá công nhận mối quan hệ giữa lợi suất lợi nhuận kỳ hạn của thị trường chứng khoán (điển hình là Chỉ số S & P 500) và lãi suất trái phiếu kho bạc 10 năm đến ngày đáo hạn (YTM).
Lợi tức của một cổ phiếu là thu nhập dự kiến trong 12 tháng tới chia cho giá cổ phiếu hiện tại và được ký hiệu là (E 1 / P S). Phương trình này là nghịch đảo của tỷ lệ P / E chuyển tiếp quen thuộc, nhưng khi được hiển thị ở cùng một dạng lợi suất, nó làm nổi bật khái niệm tương tự như lợi suất trái phiếu (Y B), đó là khái niệm về lợi tức đầu tư.
Một số người ủng hộ mô hình Fed nghĩ rằng mối quan hệ lợi suất thay đổi theo thời gian, vì vậy họ sử dụng trung bình so sánh năng suất của từng thời kỳ. Phương pháp phổ biến hơn là nơi mối quan hệ được cố định ở giá trị cụ thể bằng không. Kỹ thuật này được gọi là hình thức nghiêm ngặt của mô hình Fed vì nó ngụ ý rằng mối quan hệ này là bình đẳng nghiêm ngặt.
Ở dạng nghiêm ngặt, mối quan hệ sao cho lợi suất cổ phiếu kỳ hạn bằng với lợi suất trái phiếu:
Hay nói, là một tài tài của, qua, qua, qua một tài khác, qua giữ, qua một tài khác YB = PS E1 trong đó: YB = lợi suất trái phiếuPS E1 = lợi suất cổ phiếu kỳ hạn
Hai kết luận có thể được rút ra từ đây:
Chênh lệch lợi suất cổ phiếu kỳ hạn bằng 0.
Hay nói, là một tài tài của, qua, qua, qua một tài khác, qua giữ, qua một tài khác PS E1 YB = 0
Ngoài ra, tỷ lệ của lợi suất cổ phiếu kỳ hạn chia cho lợi suất trái phiếu bằng 1:
Hay nói, là một tài tài của, qua, qua, qua một tài khác, qua giữ, qua một tài khác (PS E1) ÷ YB = 1
Tiền đề đằng sau mô hình là trái phiếu và cổ phiếu là sản phẩm đầu tư cạnh tranh. Một nhà đầu tư liên tục đưa ra lựa chọn giữa các sản phẩm đầu tư vì giá tương đối giữa các sản phẩm này thay đổi trên thị trường.
Nguồn gốc
Cái tên Fed Model được sản xuất bởi các chuyên gia Phố Wall vào cuối những năm 1990, nhưng hệ thống này không được Ủy ban Dự trữ Liên bang xác nhận chính thức. Vào ngày 22 tháng 7 năm 1997, Báo cáo Humphrey-Hawkins của Fed đã giới thiệu một biểu đồ về mối quan hệ chặt chẽ giữa lợi suất Kho bạc dài hạn và lợi tức thu nhập chuyển tiếp của S & P 500 từ 1982 đến 1997.
Định giá vốn chủ sở hữu và lãi suất dài hạn
Lưu ý: Tỷ lệ thu nhập-giá dựa trên ước tính thu nhập đồng thuận của I / B / E / S International Inc. trong 12 tháng tới. Tất cả các quan sát phản ánh giá cả vào giữa tháng. Nguồn: Cục dự trữ liên bang
Ngay sau đó, vào năm 1997 và 1999, Edward Yardeni, sau đó tại Deutsche Morgan Grenfell, đã công bố một số báo cáo nghiên cứu phân tích sâu hơn về mối quan hệ lợi suất / lợi suất trái phiếu này. Ông đặt tên cho mối quan hệ là Mô hình định giá cổ phiếu của Fed và tên bị kẹt.
Việc sử dụng ban đầu của loại phân tích này chưa được biết, nhưng so sánh lợi suất trái phiếu so với lợi suất vốn chủ sở hữu đã được sử dụng trong thực tế từ lâu trước khi Fed vạch ra nó và Yardini bắt đầu tiếp thị ý tưởng. Ví dụ: I / B / E / S đã được công bố lợi tức thu nhập chuyển tiếp trên S & P 500 so với Kho bạc 10 năm kể từ giữa những năm 1980. Xem xét tính đơn giản của nó, loại phân tích này có thể đã được sử dụng một thời gian trước đó. Trong bài báo tháng 3 năm 2005 có tiêu đề "Tỷ lệ P / E của thị trường: Lợi nhuận cổ phiếu, thu nhập và sự đảo ngược trung bình", Robert Weigand và Robert Irons nhận xét rằng bằng chứng thực nghiệm cho thấy các nhà đầu tư bắt đầu sử dụng mô hình Fed vào những năm 1960 ngay sau khi Myron Gordon mô tả mô hình chiết khấu cổ tức trong bài báo bán cổ tức "Cổ tức, Thu nhập và Giá cổ phiếu" năm 1959.
Sử dụng mô hình
Mô hình Fed đánh giá xem giá trả cho các dòng tiền rủi ro kiếm được từ cổ phiếu có phù hợp hay không bằng cách so sánh các biện pháp hoàn vốn dự kiến cho từng tài sản: YTM cho trái phiếu và E 1 / P S cho cổ phiếu.
Phân tích này thường được thực hiện bằng cách xem xét sự khác biệt giữa hai lợi nhuận dự kiến. Giá trị của chênh lệch giữa (E 1 / P S) - Y B cho biết mức độ sai lệch giữa hai tài sản. Nhìn chung, mức chênh lệch càng lớn, cổ phiếu càng rẻ so với trái phiếu và ngược lại. Định giá này cho thấy rằng lợi suất trái phiếu giảm cho thấy lợi suất thu nhập giảm, cuối cùng sẽ dẫn đến giá cổ phiếu cao hơn. Đó là P S nên tăng cho bất kỳ E 1 đã cho nào khi lợi suất trái phiếu thấp hơn lợi suất cổ phiếu.
Đôi khi, thị trường tài chính vô tư (hoặc thờ ơ) cho rằng cổ phiếu bị định giá thấp theo mô hình của Fed (hoặc lãi suất). Mặc dù đây là một tuyên bố đúng, nhưng nó bất cẩn vì nó ngụ ý rằng giá cổ phiếu sẽ tăng cao hơn. Giải thích chính xác về so sánh giữa lợi suất cổ phiếu và lợi suất trái phiếu không phải là cổ phiếu rẻ hay đắt mà là cổ phiếu rẻ hoặc đắt so với trái phiếu. Có thể là cổ phiếu đắt tiền và được định giá để mang lại lợi nhuận dưới mức lợi nhuận dài hạn trung bình của họ, nhưng trái phiếu thậm chí còn đắt hơn và có giá để mang lại lợi nhuận thấp hơn nhiều so với lợi nhuận dài hạn trung bình của họ.
Có thể các cổ phiếu có thể liên tục bị định giá thấp theo mô hình của Fed trong khi giá cổ phiếu giảm từ mức hiện tại.
Thử thách quan sát
Sự phản đối của Mô hình Fed đã được dựa trên cả bằng chứng thực nghiệm, bằng chứng quan sát và những thiếu sót về mặt lý thuyết. Để bắt đầu, mặc dù lợi suất cổ phiếu và trái phiếu dài hạn dường như có mối tương quan từ những năm 1960 trở đi, chúng dường như khác xa so với trước những năm 1960.
Ngoài ra, có thể có các vấn đề thống kê theo cách tính toán mô hình Fed. Ban đầu, phân tích thống kê được thực hiện bằng phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất thông thường, nhưng lợi suất trái phiếu và cổ phiếu có vẻ hợp nhất, đòi hỏi một phương pháp phân tích thống kê khác. Javier Estrada đã viết một bài báo vào năm 2006 có tên "Mô hình Fed: Xấu, Tồi tệ và Xấu xí" khi ông xem xét các bằng chứng thực nghiệm bằng phương pháp hợp nhất phù hợp hơn. Kết luận của ông cho thấy mô hình Fed có thể không tốt bằng một công cụ như suy nghĩ ban đầu.
Những thách thức lý thuyết
Những người phản đối mô hình Fed cũng đặt ra những thách thức thú vị và hợp lệ đối với sự đúng đắn về mặt lý thuyết của nó. Lo ngại phát sinh so với lợi suất cổ phiếu và lợi suất trái phiếu vì Y B là tỷ suất hoàn vốn nội bộ (IRR) của trái phiếu và thể hiện chính xác lợi tức kỳ vọng của trái phiếu. Hãy nhớ rằng IRR giả định rằng tất cả các phiếu giảm giá trong vòng đời của trái phiếu được tái đầu tư tại Y B, trong khi đó, E 1 / P S không nhất thiết phải là IRR của một cổ phiếu và không phải lúc nào cũng thể hiện lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu.
Hơn nữa, E 1 / P S là tỷ lệ hoàn vốn dự kiến thực tế (được điều chỉnh theo lạm phát) trong khi Y B là tỷ suất lợi nhuận danh nghĩa (chưa điều chỉnh). Sự khác biệt này gây ra sự cố trong so sánh lợi nhuận dự kiến.
Những người phản đối lập luận rằng lạm phát không ảnh hưởng đến cổ phiếu giống như cách nó ảnh hưởng đến trái phiếu. Lạm phát thường được giả định để chuyển cho người nắm giữ cổ phiếu thông qua thu nhập, nhưng phiếu giảm giá cho người nắm giữ trái phiếu là cố định. Vì vậy, khi lợi suất trái phiếu tăng do lạm phát, P S không bị ảnh hưởng vì thu nhập tăng theo số tiền bù đắp cho mức tăng này trong tỷ lệ chiết khấu. Nói tóm lại, E 1 / P S là lợi nhuận kỳ vọng thực sự và Y B là lợi nhuận kỳ vọng danh nghĩa. Do đó, trong thời kỳ lạm phát cao, mô hình Fed sẽ lập luận không chính xác về lợi suất cổ phiếu cao và làm giảm giá cổ phiếu và trong thời kỳ lạm phát thấp, nó sẽ lập luận không chính xác về lợi suất cổ phiếu thấp và tăng giá cổ phiếu.
Tình huống trên được gọi là ảo tưởng về lạm phát, mà Franco Modigliani và Richard A. Cohn đã trình bày trong bài viết năm 1979 của họ "Lạm phát, Định giá hợp lý và Thị trường". Thật không may, ảo tưởng lạm phát không dễ thể hiện như khi xử lý thu nhập của công ty. Một số nghiên cứu đã chỉ ra rằng rất nhiều lạm phát chuyển qua thu nhập trong khi những nghiên cứu khác lại cho thấy điều ngược lại.
Điểm mấu chốt
Mô hình Fed có thể hoặc không thể là một công cụ đầu tư hiệu quả. Tuy nhiên, có một điều chắc chắn: Nếu một nhà đầu tư coi cổ phiếu là tài sản thực sự chuyển lạm phát sang thu nhập, họ không thể đầu tư một cách hợp lý vốn dựa trên mô hình của Fed.
